Un lingote de oro en la sala de cajas de seguridad de la casa de oro ProAurum en Múnich. Reuters
El oro cerró la semana con un nuevo máximo histórico en la curva de futuros de Nueva York, culminando una escalada que no nació en la macro, sino en la decisión de la agencia de Aduanas y Protección Fronteriza de EEUU de someter a arancel las barras de un kilo y de 100 onzas —los formatos entregables por excelencia del Comex— cambió de golpe la economía de importación y entrega física en Estados Unidos.
El resultado fue un desacople visible entre el precio de los futuros y el spot global, lo que técnicamente se conoce como basis, con una prima intradía que superó los 100 dólares por onza y un máximo de 3.534 $/oz en los contratos estadounidenses.
Para entender por qué un arancel a la barra física dispara el futuro, conviene bajar al detalle operativo. El contrato del Comex es, en última instancia, un compromiso de entrega de metal en formatos estandarizados.
Si el acto de importar esas barras pasa a llevar un coste arancelario significativo, el precio de llevar metal hasta el punto de entrega sube y el futuro incorpora esa prima como parte del coste de reposición. De ahí el ensanchamiento del spread Comex-Londres y la dislocación del mecanismo EFP (exchange-for-physical) que normalmente arbitra ambas plazas.
El arancel no encarece el oro en abstracto; encarece el oro entregable en EEUU y, por extensión, el activo subyacente del futuro. UBS ya advertía que, de consolidarse la tarifa, la prima de Comex frente a Londres tendería a ampliarse y aparecerían arbitrajes hacia refinerías o centros alternativos, lo que cuestiona la centralidad de Nueva York como hub ya que, si el basis se vuelve inestable o carísimo de cerrar, productores, bancos y grandes usuarios buscarán liquidez y margen en otros centros.
El arancel actuó como catalizador en un mercado en el que bancos centrales y compradores asiáticos ya venían sosteniendo la demanda estructural
El golpe para Suiza es específico y material. El país es el mayor nodo de refinado y reexportación de oro del mundo; buena parte del metal que termina en cámaras estadounidenses pasa por sus plantas.
Un arancel dirigido precisamente a los formatos más utilizados para entrega en Comex —kilo y 100 oz— erosiona el incentivo a enviar metal a EEUU, tensiona los balances de inventario de los dealers y obliga a reconfigurar rutas logísticas.
El debate en Berna es ya político: cuánto debe exponerse la economía suiza a una cadena de valor que, aunque aporta ingresos y saldo comercial, la convierte en blanco fácil de la política comercial estadounidense.
La reacción de precios fue, por tanto, tanto micro como macro. Micro, por la prima de entrega y el pánico operativo en las coberturas; macro, porque el oro venía con viento de cola: inflación menos domada de lo que sugerían los titulares, deuda pública en máximos históricos y la expectativa cada vez menos clara de recortes de tipos.
El arancel actuó como catalizador en un mercado en el que bancos centrales y compradores asiáticos ya venían sosteniendo la demanda estructural. Así se entiende que, aun cuando el spread Comex-spot se moderó desde el pico intradía, el nivel absoluto de precios permaneciera elevado.
En los últimos 18 meses el precio spot se ha revaluado más de un 50% convirtiéndose
Queda la pregunta sobre la calidad de este rally. ¿Es saludable un máximo histórico sustentado por un shock arancelario? La respuesta honesta es que el arancel sólo ha acelerado un movimiento apoyado en fundamentos que trascienden el episodio.
Las cifras de la semana prueban la fragilidad del andamiaje institucional del precio, pero también reafirman que el oro ha recuperado, por primera vez en décadas, una función de activo core en carteras institucionales más allá del mero hedge táctico.
En los últimos 18 meses el precio spot se ha revaluado más de un 50% convirtiéndose, de largo, en el activo más rentable sólo superado por Bitcoin.
En síntesis, el arancel a barras de 1 kg y 100 oz no hace alcista al oro; hace más caro y complejo llevar oro hasta donde importa para cumplir el contrato. Mientras esa fricción no se disipe el basis será un activo de riesgo que gestionar y una fuente de rentas para quien pueda arbitrarlo.
Y aunque el Ejecutivo termine por aclarar y desandar el camino, el mensaje es si en la era de la política comercial táctica, ni siquiera los mercados refugio pueden dar por sentada la estabilidad de sus reglas.