Curioso año el que ya se nos ha escapado en este sector del Leverage Finance. Curioso por muchas razones, único como todos. Les explico por qué. Es un hecho que 2025 ha sido un año récord en Europa en volúmenes de emisiones de TLBs (Term Loan B) y de bonos Hjgh yield en el mundo sub-investment grade. 254.000 millones de euros para ser exactos, lo que representa 50.000 millones más que la anterior plusmarca (2024).

Aunque, sorprendentemente, no ha sido el M&A, la principal fuerza que tradicionalmente mueve esta industria, la protagonista. Repricings (mejoras del margen de la financiación) y refinanciaciones (ampliación de deuda y extensión de plazos) han pasado de actores secundarios a personajes principales haciendo las delicias de los colocadores.

En muchos casos, hasta por dos veces durante el año han sido capaces las compañías de mejorar el precio de su deuda, aprovechándose de una curva sorprendentemente favorable.

Sorprendente, porque ni el mismísimo Trump (más allá de las semanas posteriores al liberation day) ha sido capaz de tumbar los fundamentales que ahora mueven este mercado. Así que lo que es una realidad, otra más, es que la liquidez no se ha buscado otra pareja de baile. Más bien parece que la canción le gusta.

Año récord también el 2025 en CLOs impresos; 126.000 millones, o lo que es lo mismo, un 50% del total de la liquidez y con casi 60.000 millones de nuevas emisiones. Y como no hay dos sin tres, también ha sido un año récord en fondos de continuación, trending topic que dirían los más jóvenes, con un volumen de más de 200.0000 millones.

Los inversores no perdonan su hambre voraz de rentabilidad

Estos fondos son la solución que ha encontrado esta industria para ganar tiempo cuando el gestor (private equity) ha alcanzado el ciclo de vida de su inversión y no puede o no quiere vender o, mejor dicho, mal vender.

De esta forma, en lugar de vender la compañía, busca nuevos inversores que sustituyan a los anteriores y con el dinero de los nuevos, dotar de liquidez a los salientes. Y esta última, no es una curiosidad más, sino que tiene mucho que ver con la baja actividad del M&A.

Y ojo, que este nuevo concepto ajeno a muchos representa ya casi el 10% de los fees totales de M&A en el universo del private equity. Podemos decir, por tanto, sin miedo a equivocarnos mucho, que los últimos meses están siendo especialmente difíciles en el ejercicio de compra-venta de empresas.

Factores que puedan explicar esta tendencia hay tantos como podrían imaginarse, pero también es cierto que aparentemente existen menos motivos que en otras ocasiones para tan baja actividad. A menos que exista una macro fuerza tipo Stranger Things oculta a los ojos de muchos, la mayoría que lo explique. Así que, aunque sólo sea por necesidad, cabe ser optimista de cara al año que se atreve ya a dar sus primeros pasos.

Aún así, cabe preguntarse entonces si necesitamos del M&A para alimentar este mercado o se ha encontrado un elemento sustitutivo. Pues la realidad es que sí, lo necesitamos, y mucho.

Y esto no lo digo sólo por ser juez y parte. Los CLOs también necesitan rotar activos, de igual forma que los prívate equities necesitan rotar carteras y devolverles el dinero a sus LPs (a ser posible con una buena rentabilidad).

Además, la liquidez necesita encontrar una casa donde quedarse a vivir. Mucho frío ahí fuera, si medimos el frío como inflación. Los inversores no perdonan su hambre voraz de rentabilidad y es muy posible que los ganadores (entendiendo por ganadores aquellos gestores que consigan mejores retornos para sus inversores) sean aquellos que encuentren menos argumentos para no hacer esta o aquella inversión.

Últimamente hemos visto, además, que los clásicos procesos de venta no están teniendo el éxito de antaño y los actores recurren cada vez con más frecuencia a procesos bilaterales, donde personas y no papeles, le transmitan al comprador la tranquilidad necesaria.

La incertidumbre, creciente en este mundo tan globalizado, es como ese mueble de salón que tanto ocupa, pero que nadie es capaz de mover. Así que inversores y financiadores tendrán que ser capaces de hacer que la música no pare, pues ya sabemos que ese trasto incómodo no va a haber quien lo mueva.

Y sin música sin M&A, este mercado difícilmente sobrevive en el largo plazo. Lo que sea, lo que ocurra, lo veremos a lo largo de los próximos meses.

***Alberto Aguilar Cárdenas, Head of ASF Iberia en Natixis CIB.