El mercado nórdico de renta variable en su conjunto ha tenido un buen comportamiento este año, con rendimientos notables en varias categorías. Principalmente, las acciones cíclicas, defensivas, de valor y de crecimiento. Los mercados nórdicos difieren mucho en su composición, lo que significa que las condiciones son diferentes en cada bolsa en términos de situación macroeconómica y valoraciones.

Es importante entender que los índices bursátiles nórdicos reflejan las compañías de mayor tamaño que cotizan con mayor frecuencia, lo que significa que algunos de estos mercados tienen un peso bastante alto en un sector o en una sola empresa en particular. El ejemplo más claro de ello es el índice KFX de Dinamarca, donde las tres empresas más grandes representan más del 50% de la capitalización bursátil.

Con el foco de su inversión en el mercado nórdico, el fondo Nordea 1 - Nordic Equity Fund es uno de los más rentables en el año de su categoría VDOS de renta variable internacional Europa, con una revalorización del 21,8% en su clase E en euros.

Estrategia de inversión

Selecciona para su cartera compañías a partir de un universo de inversión potencial en empresas globales que cotizan en los países nórdicos, con una fuerte posición en el mercado global, ofreciendo una amplia exposición por sector dentro de un área geográfica relativamente compacta.

La región nórdica ha disfrutado de un crecimiento más robusto que Europa en su conjunto en los últimos 10 años. Las empresas nórdicas tienen finanzas sólidas y están posicionadas para beneficiarse del crecimiento de la renta variable mundial.

Esencialmente, el enfoque de inversión implica un proceso de análisis fundamental de abajo hacia arriba (bottom-up), centrado en el análisis interno y en compañías cotizadas con tres características comunes: valoración atractiva, momentum positivo de sus ganancias y flujo de noticias positivo. Como filtros, se utilizan fuentes tanto externas como internas con respecto a parámetros clave, como flujos de caja libre, valor sobre Ebitda (EV/Ebitda) y PER.

Se complementa con un análisis cuantitativo que considera tanto las valoraciones absolutas como las relativas, pero que no determina la asignación de pesos.

Una central geotérmica en Islandia. Gretar Ívarsson

La filosofía de inversión de Nordea Investment Funds se propone un horizonte de inversión de cinco años, apoyándose en la idea de adquirir compañías superiores a la media, pero que cotizan a precios por debajo de la media. Buscan empresas de calidad y modelos de negocio probados, con un margen de seguridad en la valoración.

No invierten en empresas con modelos de negocio de baja calidad que carezcan de la capacidad de imponer sus precios, incluso aunque su sector esté barato. Su objetivo es formar una cartera focalizada, al mismo tiempo que se aseguran suficiente diversificación de los impulsores subyacentes de valor.

Proceso de selección

El gestor del fondo es Niklas Kristoffersson, junto con Marie Karlsson. Niklas Kristoffersson cuenta con 13 años de experiencia en inversiones. Se incorporó a Nordea Investment Management en 2013. Con anterioridad, fue analista en Cheuvreux. Tiene un máster en Contabilidad y Finanzas por la Universidad de Lund.

El proceso inversor parte de un universo de unas 700 compañías cotizadas en los mercados nórdicos. El equipo gestor ha definido que su universo de inversión debe estar integrados por unas 200 acciones y para llegar a esta cifra, aplican su análisis fundamental bottom-up. Esto implica identificar la posición de la cadena de valor de una empresa, el modelo de negocio, las ventajas competitivas y la asignación de capital.

Con este proceso, pueden acercarse al valor intrínseco de una empresa y entender cómo se comporta a lo largo del tiempo. La intención no es predecir lo impredecible, sino crear un proceso de análisis y consideración de posibles resultados, que les ayuden a comprender y gestionar el riesgo.

Según nuestros datos, todos los fondos de Nordea, también este, se gestionan siguiendo la política de inversión responsable de Nordea Asset Management, que tiene como misión crear retornos con responsabilidad a través de la excelencia operativa, ajustados al riesgo y siendo proactivo en ASG. Todos los fondos están sujetos a controles y exclusión basados en normas de ciertos sectores o empresas.

Las carteras de Nordea Investment Funds se gestionan activamente y tienen una composición que difiere sustancialmente del típico índice de referencia nórdico. En consecuencia, un inversor debe esperar un rendimiento superior en un periodo continuado de tres a cinco años, pero también debe aceptar que los períodos de bajo rendimiento ocurrirán inevitablemente, especialmente en períodos de tiempo más cortos.

La clave del éxito para el equipo gestor está en mantenerse fiel a su filosofía de inversión, tanto en mercados alcistas como bajistas.

Cartera del fondo

Las mayores posiciones en la cartera del fondo corresponden a acciones de Novo Nordisk B (9,42%), Evolution (6,75%), Swedish Match (6,04%), Sampo A (5,31%) y Tryg (5,21%). Consumo discrecional (18,61%), financiero (18,4%), industriales (17,18%), consumo básico (6,03%) y salud (13,24%) representan los mayores pesos por sector.

La historia de rentabilidades del fondo lo sitúa entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2020 y 2021, por encima del índice de su categoría durante 2017 y 2018. A tres años, su dato de volatilidad es del 39,9% y del 11,4% a un año, periodo en que se posiciona entre los mejores de su categoría por este concepto, en el quintil cinco.

También a un año, registra una ratio sharpe de 4,21 y un tracking error respecto al índice de su categoría del 7,12%. Cuenta con un patrimonio total bajo gestión de 273 millones de euros y aplica a sus participes una comisión fija del 1,5%.

Los flujos de caja libre

Durante el mes pasado, la gestora ha realizado un estudio en el que han analizado la generación real de flujos de caja libre (FCF, por sus siglas en inglés) de las empresas industriales nórdicas en comparación con los FCF estimados por los analistas de mercado en los últimos 15 años, sobre una base trimestral.

Además, han analizado la volatilidad del flujo de caja y cómo esta afecta a lo que el mercado está dispuesto a pagar. Por último, han analizado el crecimiento esperado del FCF en los próximos tres años y lo que se espera que paguen los inversores por ello.

Las conclusiones del estudio son que el mercado está dispuesto a pagar significativamente más por los flujos de efectivo de ciertas empresas que por otros. También que las empresas mejor valoradas no son las empresas que se espera que tengan el mayor crecimiento de FCF.

Una calle residencial de Oslo. Ian Brodie

Otra conclusión es que las diferencias en el crecimiento de FCF entre las diferentes empresas industriales ha sido menor de lo que implicaría la valoración de mercado. Los analistas del mercado no han podido ver los puntos de inflexión en los ciclos de FCF, lo que significa grandes desviaciones entre el FCF estimado y el real. Por último, que la volatilidad del FCF ha sido menor en los últimos cinco años en comparación con el período de diez años anterior.

El rendimiento del FCF generalmente tiene una alta correlación con la percepción de la calidad de los modelos de negocio y la ciclicidad del negocio. Al observar la generación real de FCF y el rendimiento de FCF realizado, la diferencia se hace menor, lo que indica que el mercado tenía razón al aplicar una prima de riesgo más alta a los modelos de negocio cíclicos o de menor calidad, ya que el resultado del FCF era más incierto.

Al indexar las expectativas de FCF de venta para los próximos tres años a los FCF reales de 2019, encontraron grandes diferencias en el crecimiento esperado (del 2% al 116%). Sin embargo, hay poca correlación entre el rendimiento de FCF y el crecimiento esperado de FCF. Las empresas mejor valoradas (menor rendimiento por FCF) no son las empresas que se espera que crezcan más rápido.

***Paula Mercado es directora de análisis de VDOS