Mientras el foco sigue puesto en resolver si la renta variable será capaz de dar continuación a su exacerbado rally o, como señalé en mi columna de la semana pasada, estamos ante una eventual vuelta de mercado iniciada por el Nasdaq, las divisas siguen jugando una partida paralela en el tablero de la inversión.

El cambio del dólar con el euro en este tiempo en el que los precios de los activos de riesgo han seguido dando continuidad a la burbuja, ha sido tan significativo como silencioso alcanzando el dólar mínimos en un año en un movimiento que merece la pena detallar.

Índice divisas dolar

En plena tormenta de mercados por la pandemia Covid, el 19 de marzo el Índice Dólar marcó un máximo en 3 años. Eso significa que el dólar se apreció frente el resto de divisas que componen dicho índice, denominadas monedas duras (hard currencies), principalmente, el euro, el yen y la libra.

La explicación comúnmente más aceptada es que el dólar actuó como “activo refugio”, lo cual es una apreciación, además de errónea, incompleta pues el dólar es dinero y por tanto ni es un activo ni puede ser refugio de nada. Que el dólar se aprecie en estas circunstancias se debe al hecho de que ante una situación de incertidumbre el inversor global necesita reducir su exposición al riesgo buscando, ahora sí, refugio en otros activos, como suele ser la deuda americana denominada en dólares.

Por tanto, del dólar se revalúa como consecuencia de un factor de oferta y demanda del activo subyacente. Y como vender un activo denominado en otra divisa requiere la operación contraria, la compra de dólares implicaba la venta de euros.

Pero si el riesgo no ha desaparecido, a pesar de lo que se infiere del comportamiento de la renta variable o del crédito ¿cómo es posible que desde el máximo el dólar retrocediese de la manera que recoge el gráfico anterior? Teniendo en cuenta que el peso del euro en ese índice es del 58%, para dar respuesta es obligado entender porqué el euro pasa de 1,06 USD a los 1,16 USD de hoy.

El titular más socorrido estos días en relación al EURUSD es que los acuerdos en el seno de la UE para la aprobación del Fondo de Reestructuración han dado alas a la divisa comunitaria. Otra vez estamos ante una apreciación errónea que además no se sostiene básicamente por el hecho de que Europa es una amalgama de estados fuertemente endeudados, con un déficit presupuestario crónico que le coloca en una posición permanentemente deudora con el exterior, y que además, mantiene sus tipos en negativo.

Con estos condicionantes parece complicado que Europa y el euro sean el safe heaven para aquellos países que en tiempos de inestabilidad buscan invertir su excedente de reservas.

La apreciación del euro se produce además en un momento delicado para la economía europea, que vive las consecuencias de la pandemia con especial relevancia producto de la crisis de confianza que vuelven a generar los países mediterráneos. Alemania, que ya sufre por la caída de la demanda en su mercado natural, es también una economía fuertemente dependiente de sus exportaciones, y este movimiento al alza le supone un duro revés.

¿Quién gana y por qué tiene lugar esa apreciación? Los beneficiados son evidentemente EEUU y China. No es casualidad por tanto la caída del dólar y lleva a pensar en un movimiento concertado. A pesar de que las tensiones se han elevado en la última semana, los dos países son conscientes de que aumentarlas hasta el límite donde las llevó Trump en 2018, no tiene demasiado sentido en un momento de incertidumbre económica en el que devaluar la moneda resulta demasiado tentador.

La Fed busca desde hace tiempo devaluar el dólar usando tipos reales negativos y elevando las expectativas de inflación. La aplicación sistemática de políticas de flexibilización monetaria (QE) ha sido de gran ayuda para su objetivo, pero el movimiento de capitales derivados del pánico generado durante la GCF y la pandemia, ha acabado siempre por reforzar al dólar llevando al traste el deseo de la Fed. Por su parte, China ha ido elevando la influencia en EEUU al convertirse en el mayor financiador de su déficit añadiendo presión a los planes de la Fed. Una disputa por tanto peligrosamente abierta de complicada solución.

Presupuesto de USA vs reservas chinas

China no acepta salir de su banda de cambio con el dólar por el miedo a que una mayor inflación acabe generando una mayor tasa de paro dañando su demanda interna, mientras que EEUU clama, como lo hizo en los 70 hasta que llevó al fin del patrón oro, por una balanza comercial con China que equilibre el desfavorable saldo acumulado en los últimos veinte años.

En ese fuego cruzado el euro ejerce de balanza para atenuar las tensiones cambiarias tan contrarias a los planes de la Fed. Es un comodín para el dólar ante la imposibilidad de llevar el tipo de cambio con el yuan al nivel deseado y su apreciación nada tiene que ver con eventuales acuerdos en el seno de la UE ni con una mejor expectativa futura, por lo que la tendencia a la que apunta el dólar no puede ser ni mucho menos bien recibida por la economía comunitaria.

Y como no puede ser de otra manera, la amenaza cambiaria para Europa se eleva por lo que bien harían los políticos en devolver el champán a la nevera en lugar de brindar por unos acuerdos que pueden hacer agua por factores que no son capaces de controlar.

*** Alberto Roldán es economista y gestor.