Un trabajador de Wall Street
El verano suele caracterizarse por una menor liquidez en los mercados financieros. Con numerosos gestores e inversores de vacaciones, cualquier noticia relevante puede provocar movimientos más bruscos de lo habitual.
Sin embargo, la historia demuestra que este periodo también ha sido tradicionalmente favorable para la renta variable estadounidense. Desde el año 2000, julio acumula una rentabilidad cercana al 32,5% en el S&P 500, situándose entre los mejores meses del año.
Este verano, además, el mercado afronta un escenario muy diferente al de hace apenas unas semanas. La tensión geopolítica ha perdido protagonismo, el precio del petróleo ha corregido con fuerza y la atención vuelve a centrarse en los verdaderos motores de las bolsas: los beneficios empresariales, los bancos centrales y la rotación sectorial.
Los resultados empresariales vuelven a ser el principal motor del mercado
La temporada de resultados será probablemente el acontecimiento más importante del verano. Las valoraciones continúan siendo elevadas, pero existe una diferencia importante respecto a otros momentos de fuerte optimismo: las cotizaciones siguen respaldadas por unas expectativas de beneficios cada vez mayores.
Se espera que las compañías estadounidenses incrementen sus beneficios cerca de un 25% durante los próximos doce meses, impulsadas por una economía resiliente y por el extraordinario ciclo de inversión asociado a la inteligencia artificial.
Además, las revisiones al alza avanzan al mayor ritmo desde la recuperación posterior a la pandemia.
El crecimiento del beneficio por acción del último trimestre en el S&P 500 duplicó las expectativas previas, y en este periodo podríamos seguir viendo un fuerte impulso en ingresos, beneficios y sobre todo en márgenes.
Esto cambia el debate sobre las valoraciones. El mercado no sólo está dispuesto a pagar múltiplos elevados, sino que las empresas continúan justificándolos mediante un crecimiento sólido de sus beneficios.
Mientras esa dinámica se mantenga, la renta variable seguirá contando con un importante respaldo.
Los bancos centrales podrían terminar siendo menos agresivos de lo que descuenta el mercado
La segunda gran variable será la política monetaria. En Estados Unidos, el mercado ha interpretado el tono de Kevin Warsh como el inicio de un ciclo agresivo de subidas de tipos.
Sin embargo, conviene distinguir entre mantener un discurso firme para reforzar la credibilidad de la Reserva Federal y ejecutar realmente nuevas alzas.
Warsh ya adelantó que concede una especial importancia al Trimmed Mean PCE elaborado por la Reserva Federal de Dallas, un indicador que elimina las variaciones más extremas de los precios y ofrece una visión más estable de la inflación subyacente.
Mientras el PCE subyacente ronda el 4%, este indicador se sitúa mucho más cerca del objetivo del 2%.
A ello se suma un contexto complicado para endurecer aún más las condiciones financieras: elevados déficits públicos, un volumen récord de emisiones de deuda y unas empresas inmersas en un enorme ciclo inversor ligado a la inteligencia artificial.
En este escenario, parece más probable que la Fed mantenga un discurso prudente antes que iniciar un nuevo ciclo de endurecimiento. A ello se suma ahora unos datos de empleo más débiles de lo esperado.
En Europa mi visión es bastante más crítica. Considero que el BCE reaccionó a un shock de oferta provocado por el encarecimiento del petróleo utilizando una herramienta diseñada para combatir un exceso de demanda. Apenas unas semanas después, los datos parecen apuntar en la dirección contraria.
La inflación de la eurozona volvió a moderarse impulsada por la caída de los precios de la energía, pero también por una desaceleración de la inflación de los servicios y de los alimentos, mientras que las expectativas de precios de las empresas continúan normalizándose. Todo ello sugiere que buena parte del impacto inflacionista derivado del conflicto en Oriente Medio está remitiendo con mayor rapidez de la esperada.
La historia demuestra que el mayor error de un banco central no siempre consiste en ir por detrás de la curva, sino en verse obligado a revertir rápidamente una decisión equivocada, como ocurrió en 2008 o en 2011.
En esta ocasión, el BCE no tenía ninguna urgencia por actuar. Podía permitirse esperar unas semanas para comprobar si el repunte de la inflación respondía a un fenómeno temporal o estructural. Sin embargo, decidió endurecer la política monetaria y ahora corre el riesgo de descubrir que el verdadero problema no era la inflación, sino el crecimiento.
La siguiente oportunidad puede estar en la rotación
Si este escenario termina confirmándose, creo que el verano puede venir acompañado de un cambio en el liderazgo del mercado. La siguiente fase del mercado probablemente no consistirá en abandonar la inteligencia artificial, sino en ampliar el número de ganadores.
La inteligencia artificial seguirá siendo el gran motor estructural de la economía, pero la siguiente fase del mercado probablemente no estará protagonizada únicamente por las grandes tecnológicas. Las mejores oportunidades podrían encontrarse en aquellos sectores que se benefician indirectamente de este ciclo de inversión.
Entre ellos destacan las utilities, impulsadas por el crecimiento de los centros de datos, el fuerte aumento de la demanda eléctrica y unas temperaturas excepcionalmente elevadas que seguirán incrementando el consumo energético durante los próximos meses.
También mantengo una visión constructiva sobre los metales industriales y preciosos, favorecidos por el ciclo inversor y un entorno monetario potencialmente más favorable.
Por último, considero que los mercados emergentes vuelven a ofrecer una oportunidad interesante. Si la Reserva Federal como considero termina siendo menos agresiva de lo esperado, un dólar más débil y unas valoraciones más atractivas podrían impulsar su comportamiento relativo.
Naturalmente, el verano seguirá presentando riesgos. La menor liquidez puede amplificar la volatilidad, las elevadas emisiones de deuda del Tesoro estadounidense continuarán absorbiendo parte de la liquidez y la geopolítica seguirá siendo una fuente de incertidumbre.
Sin embargo, el escenario de fondo parece más favorable de lo que muchos inversores esperaban hace apenas unas semanas. Los beneficios empresariales continúan sorprendiendo al alza y los bancos centrales podrían terminar siendo menos agresivos de lo que hoy descuenta el mercado.
Si esta tesis se confirma, la clave para los próximos meses probablemente no será acertar si las bolsas suben o bajan, sino identificar los sectores y regiones que pueden liderar la siguiente rotación del mercado.
Paradójicamente, esa rotación podría favorecer de nuevo a Estados Unidos y a los mercados emergentes frente a una Europa que, en mi opinión, corre el riesgo de frenar su recuperación por haber endurecido demasiado pronto su política monetaria.
***Manuel Pinto es analista de XTB
