El gran error de los bancos centrales

El gran error de los bancos centrales

La tribuna

El gran error de los bancos centrales

22 agosto, 2020 02:32

Desde que estalló la pandemia del coronavirus, los bancos centrales han vuelto a poner a pleno rendimiento la máquina de emitir dinero.

Por ejemplo, el Banco Central Europeo (BCE) ha aumentado su balance desde los 4,6 billones de euros hasta los 6,3 billones en apenas unos meses. Lo ha hecho mediante dos grandes vías: primero, otorgando préstamos a largo plazo a la banca dirigidos a refinanciar empresas, y segundo, comprando bonos de deuda pública y corporativa de hasta 30 años de plazo.

La expansión del balance de la Reserva Federal estadounidense ha sido todavía más espectacular: ha aumentado desde los 4,1 billones de dólares a los 7,1 billones, mediante la incorporación de ingentes cantidades de deuda pública a largo plazo, bonos hipotecarios y préstamos directos a estados, municipios y empresas, algunos de ellos de alto riesgo. En general, todos los grandes bancos centrales han procedido de manera similar.

Muchos críticos de la actual política de los bancos centrales, que no es sino una extensión y ampliación de la que han venido llevando a cabo desde la crisis financiera de 2008, afirman que se traducirá en una muy alta inflación. La realidad, sin embargo, no es tan sencilla.

En la crisis del coronavirus se ha producido un fenómeno típico de toda crisis: el enorme aumento de la incertidumbre económica provoca una huida hacia la liquidez. Los agentes aumentan su demanda de dinero como precaución hasta que se empiece a despejar el horizonte.

La expansión monetaria actual de los bancos centrales ha venido a atender ese incremento de la demanda de dinero, estabilizando el valor de las principales monedas. De no haber aumentado la oferta monetaria, esa demanda extraordinaria habría provocado un fuerte aumento del valor del dinero frente al resto de bienes, servicios y otros activos. Es decir, se habría desencadenado una deflación que habría forzado un costoso e imprevisto proceso de reajuste de todos los precios de la economía.

De no haber aumentado la oferta monetaria, se habría desencadenado una deflación que habría forzado un costoso e imprevisto proceso de reajuste

Sin embargo, que las autoridades monetarias hayan estabilizado por el momento el valor de la moneda no quiere decir que la política actual sea adecuada. De hecho, estas políticas "no convencionales" son un completo disparate. Y es que el gran error de los bancos centrales no es haber expandido la oferta de dinero, sino el haberlo hecho monetizando masivamente activos ilíquidos.

Esta política monetaria genera dos enormes problemas a medio y largo plazo. El primero es que activa una bomba de relojería que en algún momento tiene que estallar. A medida que la incertidumbre actual vaya quedando atrás y la demanda de dinero extraordinaria se vaya reduciendo, los bancos centrales van a tener que elegir entre dos grandes males.

Por un lado, si llegado ese momento los bancos centrales optan por reducir la oferta de dinero, tendrán que deshacerse de los activos ilíquidos que han estado incorporando a su balance. La política actual promueve que empresas, y sobre todo gobiernos, se endeuden a largo plazo a tipos de interés ridículos. Cuando el banco central se vea forzado a inundar el mercado con esos nuevos títulos de deuda, solo podrá colocarlos asumiendo importantes descuentos y provocando subidas de los tipos de interés. Con una alta probabilidad, desencadenaría una grave crisis de deuda.

Esta política monetaria activa una bomba de relojería que en algún momento tiene que estallar

Sin embargo, si los bancos centrales quieren que no se desate esa crisis de deuda cuando la demanda de dinero se normalice, sólo podrán lograrlo evitando reducir la oferta de dinero. Pero en ese caso, serán los pasivos del banco central los que se sufrirían una devaluación, generando una inflación galopante.

El segundo gran problema de la actual política monetaria es que genera enormes distorsiones en la economía real. Otorgar financiación masiva a largo plazo captando ahorro a corto plazo —los saldos de tesorería provisionales de familias y empresas—, promueve la proliferación de inversiones inviables por tener periodos de maduración mucho más largos de lo que los ahorradores están dispuestos a asumir. Y es que este descalce de plazos es la causa última de las crisis económicas recurrentes.

En la coyuntura actual, con una economía necesitada de una reestructuración profunda y con la demanda de nuevo crédito deprimida, esto no tiene por qué traducirse en nuevas inversiones fallidas. Es mucho más probable que esa financiación insostenible se dirija a mantener vivas líneas de negocio existentes que no son viables sin la respiración asistida provisional de los bancos centrales.

Esto genera una grave consecuencia para la sociedad: impide que los recursos económicos retenidos por estos proyectos inviables puedan liberarse para poder ser utilizados en otras líneas de negocio que sí sean sostenibles y generadoras de valor. Este proceso de zombificacion desincentiva la necesaria reestructuración de nuestras economías, pospone la recuperación y da lugar a un periodo de estancamiento económico.

Este proceso de 'zombificacion' desincentiva la necesaria reestructuración de nuestras economías y pospone la recuperación

¿Qué deberían hacer los bancos centrales ante una crisis como la actual? Aquellos que vean aumentar la demanda de sus pasivos, deberían expandir la oferta monetaria pero contra activos líquidos: en particular, adquiriendo deudas a corto plazo y muy seguras de agentes solventes. Esta forma de actuar sigue permitiendo estabilizar el valor de la moneda y además resuelve los dos grandes problemas que genera la actual política monetaria.

En primer lugar, a medida que la incertidumbre vaya remitiendo y la demanda de dinero extraordinaria se vaya normalizando, el banco central podrá ir reduciendo de nuevo la oferta de dinero, bien mediante la propia amortización de estos activos líquidos, o bien porque los puede colocar en el mercado sin pérdida de valor.

En segundo lugar, permite calzar los plazos de las estructuras de financiación de la economía. Por un lado, el banco central estaría captando financiación a corto plazo para proporcionar liquidez a agentes solventes de forma que se eviten disrupciones en los mercados monetarios y financieros. Y por otro, se evita que proyectos que no son viables sigan obteniendo una financiación insostenible y tengan incentivos para reestructurarse y liberar los recursos retenidos.

En definitiva, la actual política de los bancos centrales es como esconder la basura debajo de las alfombras: parece que resuelven el problema, pero solo lo esconden y retrasan su solución. Mientras sigan deteriorando sus balances, y con ello la liquidez conjunta del sistema, nuestras economías seguirán retrasando el momento de la recuperación, tendrán un alto riesgo de caer en un estancamiento permanente y estarán cada vez más expuestas a sufrir nuevas crisis financieras.

*** Ignacio Moncada es economista, analista financiero y miembro del Instituto Juan de Mariana.

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