Billetes y monedas de euros
El euro ha pasado en apenas un mes de ser una divisa relativamente estable, sostenida por la expectativa de bajadas de tipos y por la cierta sensación de que Europa quedaba lejos del conflicto, a convertirse en una de las grandes víctimas indirectas de la guerra de Irán.
Desde finales de febrero, cuando comenzó la escalada militar, el cruce euro dólar ha pasado de moverse cómodamente en el entorno de 1,20 a acercarse peligrosamente a la zona de 1,15. El movimiento puede parecer pequeño para quien no sigue el mercado de divisas, pero en realidad supone una depreciación cercana al 5% en apenas unas semanas, enorme para una moneda desarrollada.
La explicación más sencilla es también la más intuitiva. Europa importa energía, Estados Unidos la exporta. Cuando el petróleo sube un 40% en un mes y una buena parte del suministro mundial se ve amenazado, el mercado entiende que la economía europea es mucho más vulnerable que la americana.
Alemania, Italia o España son economías intensivas en energía que dependen de cadenas logísticas globales que hoy son más caras, más lentas y más inciertas. Estados Unidos, por el contrario, puede incluso beneficiarse parcialmente de un petróleo alto a través de su producción energética, de sus exportaciones de gas y de su capacidad para atraer capital cuando el mundo entra en pánico.
Por eso el dólar vuelve a comportarse como lo que siempre ha sido en momentos de tensión: una divisa refugio.
El petróleo y el gas vuelven a ser inflación, el transporte vuelve a ser inflación y los alimentos volverán a ser inflación si la crisis se alarga
Pero limitar el análisis al dólar sería quedarse corto. También es interesante observar lo que está ocurriendo con el euro frente a otras monedas.
El franco suizo se ha disparado, su banco central es el único que desde 2024 ha mantenido bajadas de tipos hasta llevarlos -otra vez- al cero, porque el mercado vuelve a premiar la estabilidad, la neutralidad y la baja exposición energética de la economía suiza. Incluso la libra, pese a los problemas estructurales de Reino Unido, ha resistido mejor que el euro en parte porque el mercado ha empezado a descontar un Banco de Inglaterra mucho más agresivo.
La guerra de Irán ha cambiado por completo el anterior relato. De repente, el petróleo y el gas vuelven a ser inflación, el transporte vuelve a ser inflación y los alimentos volverán a ser inflación si la crisis se alarga.
Lo que parecía un camino despejado hacia tipos más bajos empieza a parecerse mucho más a una pausa larga o incluso a una subida de tipos inesperada. Algunos miembros del BCE, especialmente desde Alemania, han empezado a dejar claro que un endurecimiento monetario en abril o en verano no puede descartarse.
La paradoja es que un BCE más agresivo podría sostener algo al euro en el corto plazo, pero no necesariamente porque la economía vaya bien, sino porque la inflación obligaría a reaccionar. Y eso suele ser una mala noticia. Subir tipos en un contexto de crecimiento fuerte puede fortalecer una moneda.
Un euro algo más débil puede ser una bendición para Alemania, para los exportadores y para parte del sector industrial
Subir tipos porque el petróleo se ha disparado, la confianza cae y la inflación amenaza con enquistarse es otra historia. El mercado puede comprar euros durante unas semanas, pero difícilmente abrazará una moneda emitida por una economía que se desacelera, que importa energía cara y que ve cómo sus costes industriales vuelven a deteriorarse.
Eso no significa, sin embargo, que el mundo vuelva automáticamente a ser un mundo de dólar fuerte durante años. Sigo pensando que la hegemonía del dólar está entrando en una fase de desgaste lento que dibuja su fin en el ecuador de este nuevo siglo.
No porque vaya a desaparecer, ni porque exista una alternativa clara, sino porque cada vez más países intentan reducir su dependencia, diversificar reservas y comerciar fuera de la moneda estadounidense. El problema es que los finales de hegemonía nunca son lineales.
A veces el dólar pierde poder estructural mientras gana fuerza táctica. Y eso es exactamente lo que puede estar pasando ahora, con una moneda cuya influencia global se erosiona poco a poco, pero que sigue siendo el refugio automático cuando el mundo entra en modo pánico.
Además, conviene no olvidar que las divisas ya no son solo una consecuencia del mercado. También son una herramienta de política.
Scott Bessent ha dejado entrever en varias ocasiones que Washington observa de cerca el yen y no parece especialmente incómodo con la idea de influir indirectamente en determinados cruces si considera que ayudan a estabilizar la economía o a proteger sectores estratégicos.
Eso abre una puerta incómoda, la de pensar que, en un entorno de guerra, inflación y rearme industrial, las monedas pueden dejar de fluctuar libremente para convertirse también en un instrumento geopolítico.
Por eso creo que el euro tiene un problema más profundo de lo que parece. Puede recuperarse puntualmente si el BCE endurece su discurso, si el petróleo deja de subir o si la guerra se enfría.
Pero el escenario de fondo sigue siendo complicado. Europa entra en 2026 con una energía más cara, con un comercio internacional menos fluido, con costes logísticos más altos y con una industria que necesita desesperadamente competitividad.
Un euro algo más débil puede ser una bendición para Alemania, para los exportadores y para parte del sector industrial. Pero también encarece las importaciones, alimenta la inflación y erosiona el poder adquisitivo.
En un mundo donde la energía vuelve a dictar la política monetaria y la guerra vuelve a marcar el precio de las monedas, lo que Europa necesita no es una divisa fuerte a cualquier precio, sino una divisa compatible con sobrevivir a un mundo mucho más hostil.