El 2022 ha sido para muchos gestores el peor año de sus carreras. O, cuando menos, uno de los tres peores si el foco se pone en la bolsa y se tienen en cuenta el pinchazo de la burbuja puntocom o la quiebra de Lehman Brothers. Y lo ha sido porque consigo no sólo ha traído una crisis a las acciones, sino también a la renta fija, desplomándose ambos activos a la par y saltando por los aires la histórica correlación negativa entre ellos.

Pero, como ocurre en todas las crisis, por cisnes negros que sean, quienes sobreviven a ellas extraen valiosas lecciones que aplicar en futuros cursos. Esa es la intención de Olivier de Berranger, director de Inversiones y de Gestión de Activos de la gestora francesa La Financière de l’Echiquier.

La firma parisina, muy centrada en valores de crecimiento tecnológico y en los procesos socialmente responsables, ha sido golpeada en muchas de sus estrategias. Lo han sufrido sus clientes y lo han sufrido sus gestores, incapaces de darle la vuelta a un torbellino bajista. Su consuelo es que a todo el mercado le ha ocurrido lo mismo y que, después de la tormenta, siempre llega la calma.

El 2023 vuelve a ofrecer cupones atractivos en la renta fija, parece que los parqués volverán a animarse en el segundo semestre si el aterrizaje económico es suave como predicen los expertos y, pese al bache, la sostenibilidad y la tecnología son megatendencias que siguen teniendo recorrido.

El consenso del mercado espera para 2023 un primer semestre todavía incierto donde primará la inversión en renta fija y un segundo semestre más benévolo donde, en teoría, ya se podría empezar a tomar posiciones en renta variable. ¿Está de acuerdo o maneja otras perspectivas?

El consenso se inclina hacia la renta fija para principios de 2023. Los rendimientos de la deuda corporativa de más calidad están en su nivel más alto en lo que llevamos de década y también muy cerca de los máximos de la deuda de alto rendimiento (menor calidad). Aunque el BCE va un paso por detrás de la Fed, los mercados esperan que el tono cambie después del primer trimestre debido a una desaceleración de la inflación.

A pesar de que las cifras ya muestran esa estimación para la inflación general, la inflación subyacente sigue acelerándose y empujará al BCE a mantener la presión al menos hasta marzo o, incluso, quizás hasta junio. Por ello, la renta variable debería mostrarse volátil en la primera parte del año. Este plazo implicaría un discurso más pesimista a medida que nos acerquemos al verano, para cuando entonces el aterrizaje económico estará más claro. De confirmarse el aterrizaje suave, los activos de riesgo pueden tener un buen segundo semestre a pesar de la falta de crecimiento de los beneficios por acción.

¿Qué sectores de la renta fija y de la renta variable le parecen más oportunos para invertir el próximo año y luchar así contra una inflación y una volatilidad tan altas?

La renta fija parece atractiva en general, pero sobre una perspectiva ajustada al riesgo es especialmente atractiva en el caso de la deuda corporativa con grado de inversión. Es improbable que las tasas de default en este segmento aumenten significativamente y los rendimientos y diferenciales son bastante elevados en comparación con cualquier estándar histórico. Los tipos de los bancos centrales no deberían subir mucho más de lo que esperan actualmente los mercados, por lo que el riesgo de tipos de interés ha disminuido. El high yield ya ha empezado a normalizarse, sobre todo en el cuarto trimestre de 2022, por lo que ya ha rozado máximos. Aun así, el carry en bonos de alto rendimiento y deuda subordinada sigue siendo elevado. Creemos que estas clases de activos ofrecerán un rendimiento más que adecuado también en 2023, a pesar del inicio del endurecimiento cuantitativo.

En cuanto a la renta variable, una cartera mixta parece ser el posicionamiento adecuado, equilibrada entre valores growth que deberían beneficiarse de la estabilización de los tipos y valores value que siguen estando baratos.

¿Cuándo y en qué nivel prevé que el BCE y la Fed acaben su senda alcista de los tipos de interés oficiales?

Actualmente se espera que el BCE fije un tipo terminal entre el 3,25% y el 3,5%. Creemos que esta evolución es muy probable, si bien es muy factible que se sitúe ligeramente por encima, en torno al 3,75%. En cualquier caso, esperamos que el BCE haga una pausa en el segundo trimestre y, aunque no creemos que vaya a bajar sus tipos de interés antes de finales de año, es probable que los mercados empiecen a fijarlo para el primer semestre de 2024.

Nuestras expectativas para la Fed son bastante similares. Los mercados y la Fed ven el tipo terminal entre el 5%-5,25%, y creemos que podría subir ligeramente entre el 5,25%-5,5%.

¿Qué riesgo le preocupa más del próximo ejercicio?

La aceleración de la inflación subyacente desbarataría la mayoría de las expectativas de los mercados y podría dar lugar a una visión menos optimista para 2023. Esto dependerá de la persistencia de los aumentos salariales en todo el mundo y de la credibilidad de los objetivos de inflación de los bancos centrales.

Los riesgos para los beneficios por acción también son tangibles. La caída sin precedentes de la renta disponible debida al repunte de la inflación afectará a los medios de consumo de los hogares, lo que presionará la capacidad de las empresas para trasladar la inflación a los precios. Pero, como no esperamos una fuerte recesión, creemos que la caída de los beneficios será razonable.

De confirmarse el aterrizaje suave, los activos de riesgo pueden tener un buen segundo semestre a pesar de la falta de crecimiento de los beneficios por acción

¿Cuál ha sido el principal error de LFDE en 2022 y qué deberán corregir en 2023?

Los valores tecnológicos y los valores growth en su conjunto han sufrido un importante revés en sus valoraciones. Subestimamos la depreciación de estos valores, creyendo que el crecimiento secular protegería su rendimiento y, sobre todo, que la generación de efectivo de estas empresas les permitiría realizar recompras de acciones muy cuantiosas. La caída de estos valores constituye ahora una oportunidad de compra a medio plazo para algunos de ellos.

¿Y su gran acierto?

Se realizaron varios movimientos tácticos en las exposiciones del fondo Echiquier ARTY SRI. Estas coberturas se realizaron mediante futuros sobre el EuroStoxx 50 y el S&P 500 y nos permitieron "ahorrar" un 20% del rendimiento de la renta variable. En la cartera de renta fija, cubrimos dos veces la duración para tener en cuenta las exageraciones del mercado. Por último, la fuerte caída del euro frente al dólar nos llevó a cubrir la mitad de nuestra exposición a divisas a 1,05 y 0,95. La movilidad de Echiquier ARTY SRI fue significativa a lo largo del año.

Usted es el responsable del Echiquier ARTY SRI, un producto que debería haber sido una buena alternativa en 2022 por su componente ‘todoterreno’, pero no ha sido así. ¿Deberían dar los inversores otra oportunidad a los fondos mixtos?

Sin duda, 2022 ha sido muy duro para los fondos mixtos debido a una correlación sin precedentes entre la renta fija y la renta variable. Si nos fijamos en los mercados estadounidenses, donde los datos históricos son muy ricos, 2022 combinó a la vez el peor año de la historia para los activos de renta fija a largo plazo desde 1872 y una caída cercana al 25% en los principales índices de renta variable -algo extremadamente raro-. Sin embargo, 2023 parece mucho más prometedor para este tipo de fondos, ya que los activos de renta fija han recuperado un rendimiento que no habíamos visto en mucho tiempo, proporcionando un buen colchón para el rendimiento de la renta variable.

Una de sus principales bazas comerciales es el fondo Echiquier Space. Ha debutado con mal pie debido a su gran exposición tecnológica. ¿Esto es un lastre para la estrategia o logrará remontar el vuelo?

Echiquier Space, el primer fondo dedicado al ecosistema espacial en Europa, aborda una tendencia a largo plazo. Aunque el año 2022 ha sido muy volátil debido a los malos resultados del Nasdaq 100 y de los valores high growth, estamos convencidos de que el ecosistema espacial sigue siendo un área de inversión sólida.

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LFDE se caracteriza por su compromiso con los factores ASG y la biodiversidad. En cambio, las estrategias sostenibles en 2022 lo han hecho peor que las tradicionales, sobre todo en cuanto a la energía por la guerra rusa en Ucrania. ¿Cree que su mal resultado este año, junto a una revisión de la taxonomía de la UE, podría poner en tela de juicio a la inversión sostenible y a todos aquellos fondos que han abanderado el cambio?

El año 2022 ha sido difícil para las estrategias que se perdieron el rally de la energía y las materias primas. No creemos que vaya a ocurrir lo mismo en los próximos años. La normativa tiene que estabilizarse en Europa y aún estamos a la espera de muchas definiciones y detalles en torno al SFDR.