Considerando los niveles extremadamente bajos de los tipos de interés y el creciente número de indicios que apuntan a una subida de la inflación, muchos activos que anteriormente se consideraban fuentes fiables de rentabilidad, como la deuda pública, ya no resultan atractivos. Los covered bonds, una clase de activo infravalorada, constituyen una alternativa interesante para los inversores que buscan activos ‘seguros’ que arrojen rendimientos superiores.

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Los covered bonds, o bonos garantizados, presentan una sólida trayectoria, al no haber registrado un solo impago en más de 200 años. Este tipo de bonos muestra una volatilidad considerablemente inferior a la de la deuda pública y corporativa, ofreciendo una interesante alternativa para los inversores que deseen reducir la volatilidad de una cartera, manteniendo las expectativas de rentabilidad.

La gestora nórdica Nordea Investment Funds cree que los covered bonds son un tipo de activo que responde a los estándares más altos de seguridad y por ello apuesta por fondos cuya cartera está principalmente compuesta por emisiones de estos bonos garantizados, como el Nordea 1 - European Covered Bond Fund, que en su clase BC en euros es uno de los menos volátiles de su categoría VDOS de deuda privada europa, obteniendo además una rentabilidad positiva en lo que va de año del 2,9%.

Gestión activa

Su objetivo es batir a su índice de referencia, el Iboxx EUR Covered Bond Index, principalmente a través de la inversión en covered bonds europeos. El fondo está gestionado por un equipo de inversión especializado y con una vasta experiencia, que busca la generación de alfa en un mercado complejo e ineficiente a través de la gestión activa de valor relativo.

La cartera, de gestión activa, identifica oportunidades de valor relativo mediante un enfoque basado en el riesgo y centrado en el análisis cuantitativo. Su objetivo es invertir en covered bonds que ofrezcan un valor relativo atractivo en comparación con alternativas de inversión con similares características de riesgo.

La propuesta de valor de Nordea está estrechamente ligada al valor añadido de la gestión activa. Aquí es donde entra en escena el conocimiento del mercado de bonos garantizados de su equipo danés de renta fija y covered bonds europeos. Es un equipo estable con una experiencia media de 20 años, integrado por gestores de cartera que llevan trabajando juntos más de 10 años.

El gestor principal del fondo es Henrik Stille. Radicado en Copenhague, se incorporó a Nordea IM en septiembre de 2005, como asistente de gestión de cartera del equipo danés de renta fija europea.

Fortalezas y sostenibilidad

En 2007 pasó a gestionar carteras de renta fija, focalizándose en el análisis, construcción de la cartera, identificación de oportunidades de mercado de alto valor y gestión de riesgo. Invierte en covered bonds denominados principalmente en las divisas del G10. Con anterioridad fue trader de materias primas primero, y más adelante director de Oresundsbar AB. Se graduó en Administración de Empresas (Finanzas) y obtuvo su Máster en Economía Financiera, por la Universidad de Lund.

El proceso de inversión consta de cuatro fases principales. En la primera fase se definen las perspectivas de cada país, analizándose el precio actual de los bonos garantizados en diferentes jurisdicciones, lo que les permite determinar qué países sobreponderar o infraponderar. El siguiente filtro es un análisis de emisores, por el que se identifican las fortalezas y debilidades de los emisores relevantes, se comparan las curvas de precios entre emisores, se busca el valor justo de los diferenciales de los emisores y se contrastan los factores ASG (de sostenibilidad ambiental, social y de gobernanza) entre los diferentes emisores.

En la tercera etapa del proceso inversor, se analizan las curvas de precios para seleccionar los bonos más atractivos, en un marco de comprensión y aprovechamiento de las oportunidades de mercado, basando su decisión para la selección individual de valores en el punto de la curva a seleccionar del emisor elegido.

Finalmente, se construye la cartera y se gestiona el riesgo, utilizando un modelo de riesgo por el que se simulan diferentes inversiones, seleccionando finalmente los bonos cuyo nivel de riesgo está en línea con los rendimientos esperados, considerando los diferenciales actuales.

Cartera 'triple A'

La cartera final incluye entre sus mayores posiciones las emisiones Nykredit Realkredit 1% 01-01-2024 SDO A H (Dinamarca AAA) (2,40%), Italia Buoni Poliennali 0.5% 01-02-2026 (Italia BBB) (2,37%), Stadshypotek AB 1% 03-09-2025 (Suecia AA) (2,32%), Realkredit Danmark 1% 04-01-2024 SDRO A T (Dinamarca AAA) (1,99%) y Swedbank Hypotek AB 1% 18-06-2025 (Suecia AAA) (1,88%). Por calificación crediticia, los mayores pesos corresponden a AAA (38,79%) AA (17,13%) A (14,13%) BBB (16,18%) y BB (6,91%).

El fondo Nordea 1 - European Covered Bond Fund cuenta con un patrimonio bajo gestión de 6.721 millones de euros. Su historia de rentabilidades lo sitúa entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2018 y 2020, batiendo al índice de su categoría durante 2016 y 2017. A tres años, su dato de volatilidad es del 2,5% y del 2,6% a un año, posicionándose en ambos periodos en el mejor grupo de su categoría por este concepto, en el quintil cinco.

También a un año registra una ratio sharpe de 0,33 y un tracking error respecto al índice de su categoría del 7,1%. Sus partícipes soportan una comisión fija del 0,4% y de depósito de hasta el 0,125%.

En opinión del equipo gestor, el mercado de covered bonds (bonos garantizados) claramente no es el único en el que el Banco Central Europeo (BCE) quiere centrar sus compras de bonos en este momento. De hecho, en los tres primeros meses del Programa de Compras de Emergencia Pandémica (PEPP), sólo se compraron alrededor de 2.000 millones de bonos garantizados, menos del 1 por ciento del total de las compras de PEPP.

El respaldo del BCE

Sin embargo, la compra de bonos garantizados sigue formando una parte significativa del Programa de Compra de Activos (APP). En los primeros cinco meses de 2020, las compras netas de bonos garantizados por el BCE ascendieron a unos 18.000 millones de euros, es decir, alrededor del 10% de las compras netas del APP.

En términos brutos, el BCE compró alrededor de 30.000 millones de euros durante ese período, alrededor del 70% de la emisión pública de bonos garantizados, a emisores de la zona del euro. La mayor parte del volumen comprado por el BCE se centra en emisiones públicas.

De cara al futuro, suponiendo que el BCE siga comprando bonos garantizados a un ritmo neto mensual de alrededor de 3.500 millones de euros y que se reinviertan unos 21.000 millones de euros en la segunda mitad del año, tendríamos un volumen bruto de compra de unos 42.000 millones de euros para el segundo semestre del año.

La combinación de un mayor apoyo por parte del BCE y las tenues perspectivas de emisiones públicas, debería mantener la tendencia de estrechamiento en los diferenciales de bonos garantizados.

***Paula Mercado es directora de análisis de VDOS