Hace unos meses, un gestor de fondos estadounidense con posiciones relevantes en deuda española me hizo una pregunta que no esperaba: "¿Por qué España siempre parece estar a punto de arreglarse y nunca termina de hacerlo?".

No buscaba una respuesta política. Buscaba una respuesta de sistema. Esta es la respuesta larga.

España vuelve a crecer. El PIB sube, el empleo sube, los titulares son amables. Y sin embargo, la productividad por trabajador lleva cuatro trimestres consecutivos en terreno negativo. Eso significa que España produce más porque trabajan más personas, no porque cada persona produzca más. Es exactamente lo mismo que ocurrió entre 1996 y 2004. Y entre 2004 y 2008. Y entre 2014 y 2019.

El ciclo se repite con tal precisión que ya no puede ser accidente, sino arquitectura. Tiene incluso nombre: el consenso del aplazamiento, que definimos en JPA como el acuerdo tácito, nunca escrito, por el que todas las fuerzas políticas relevantes de un país evitan sistemáticamente las reformas que transformarían su modelo productivo, porque el coste electoral de ejecutarlas supera siempre el coste económico de postergarlas.

Para entender dónde está España en julio de 2026, hay que leer los últimos treinta años; pero no como una sucesión de gobiernos mejores o peores, sino como un sistema que aprendió a crecer evitando siempre las mismas preguntas.

Aznar (1996–2004): el milagro que sembró la trampa

Aznar encontró una España que técnicamente no podía entrar en Europa. La inflación doblaba el límite de Maastricht y la deuda superaba el 70% del PIB, mientras el paro rozaba el 23%.

Lo que su administración ejecutó en ocho años fue real, dado que saneó las cuentas públicas, privatizó con criterio, llevó al país al euro, creó cinco millones de empleos y redujo el déficit a cero. Es el mayor saneamiento fiscal de la democracia española. Ese mérito es histórico e indiscutible.

El problema no es lo que hizo. El problema es lo que construyó, quizás sin querer verlo.

En 1998, su Gobierno aprobó la Ley del Suelo que declaraba urbanizable prácticamente todo el territorio nacional. La lógica era impecable en teoría: más suelo, más oferta, precios más bajos.

Lo que ocurrió fue lo contrario. La Ley del Suelo no actuó sola, dado que el crédito barato que llegó con el euro fue el combustible; pero la ley fue la mecha.

En los años siguientes, España construyó más de 700.000 viviendas al año (esto es, más que Alemania, Francia e Italia juntas). Los precios de la vivienda se duplicaron en términos reales en menos de una década.

El crédito hipotecario crecía al 20% anual. Aznar quiso abaratar la vivienda y obtuvo una de las mayores burbujas inmobiliarias de la historia europea.

Detrás de las cifras brillantes, se consolidaba un modelo de crecimiento que apostaba por la construcción, el turismo y la mano de obra barata, en lugar de por la industria, la exportación y la cualificación.

La tasa de abandono escolar se mantuvo en el 30%, el doble de la media europea. La productividad total de los factores creció menos que en cualquier economía comparable de la UE.

Pero las reformas estructurales (educación, pensiones, mercado de trabajo de alta cualificación) quedaron anunciadas y nunca ejecutadas.

España entró al euro con los números de un país saneado, y la arquitectura productiva de un país que no había cambiado.

Zapatero (2004–2011): el coste de no ver lo que estaba pasando

Zapatero heredó el mejor punto de partida de la democracia española. Superávit presupuestario, empleo récord, crédito barato, confianza inversora... Y tomó una decisión que define su mandato mejor que ningún discurso: no pinchar la burbuja inmobiliaria.

La vivienda era el ahorro de la clase media española. Decir en 2005 que los pisos valían demasiado era políticamente imposible. Cuando la burbuja estalló por sí sola en 2008, el paro pasó del 8% al 26% en cuatro años. La deuda privada acumulada era tan colosal que el rescate bancario (que Zapatero inició en 2009 con nueve mil millones) no fue una decisión política, sino física.

Rajoy tuvo que completarlo con 65.000 millones adicionales.

Pero hay una herida que Zapatero dejó abierta y que España sigue pagando literalmente en 2026. El déficit de tarifa eléctrica no nació con su Gobierno, dado que existía desde los años noventa.

Pero su administración lo multiplicó por cinco con las primas garantizadas al régimen especial de renovables en 2007. El agujero alcanzó casi 30.000 millones de euros. Aunque las intenciones ambientales eran legítimas, la aritmética era ruinosa.

Cuando Rajoy recortó esas primas para evitar la quiebra del sistema eléctrico, España recibió más de cuarenta y cinco demandas de arbitraje internacional. En junio de 2026 siguen llegando laudos condenatorios, y los ciudadanos españoles seguirán pagando esta deuda energética hasta 2028.

Zapatero no creó la burbuja inmobiliaria. Pero eligió no verla cuando todavía era posible actuar. Y diseñó una política energética con generosidad ideológica y sin ingeniería financiera. Ambas decisiones tienen nombre técnico: riesgo soberano no gestionado.

Rajoy (2011–2018): cirugía de urgencia, mismo destino

Rajoy recibió un país en quiebra técnica. La prima de riesgo superaba los 500 puntos básicos. España estaba a días de solicitar el rescate soberano completo. Lo que ejecutó fue quirúrgico y políticamente brutal: recortes que el tejido social no perdonó, rescate bancario por 65.000 millones, y una reforma laboral que abarató el despido y generó tres millones de empleos nuevos en cuatro años.

Sin esas medidas, España habría necesitado una intervención exterior comparable a la de Grecia. Rajoy evitó el colapso; un mérito definitivamente histórico.

El precio, también medible: la deuda pública pasó del 70% al 102% del PIB (el coste de socializar las pérdidas del sistema financiero privado). Y la recuperación se construyó sobre devaluación salarial interna, con los salarios reales cayendo entre un 8% y un 12% entre 2010 y 2016.

España volvió a ser competitiva (en precio, no en valor). Turismo, hostelería, servicios de bajo margen. La misma palanca de siempre. La productividad, que era el problema estructural de fondo, no fue tocada. La reforma educativa, postergada. La de pensiones, a medias.

Rajoy es el presidente que más hizo en el peor momento posible. Y que, al salir, dejó al país en el mismo lugar productivo en el que lo encontró.

Sánchez (2018–2026): máximos históricos de todo, incluida la deuda

Sánchez entregó la recuperación post-COVID más rápida de la UE y presidió la creación de más de un millón de empleos. Los datos de empleo son reales y el acceso a los fondos europeos Next Generation, que suponen una oportunidad sin precedentes para transformar el modelo productivo, fue una gestión política que no debe minimizarse.

Y sin embargo.

Su Gobierno ha gobernado en el ciclo más largo sin presupuestos propios de la democracia española (cuatro años con las cuentas prorrogadas). Solo en el primer trimestre de 2026, modificó 32.000 millones de euros en partidas presupuestarias sin que un solo diputado de esta legislatura lo votara. No es parálisis; es gobierno por decreto sobre el mayor volumen de gasto de la historia reciente de España.

Los números de ingresos son récord, pero desde que Sánchez llegó al poder, la deuda pública ha crecido más de medio billón de euros desde 2018 (incluyendo el impacto COVID, que afectó a toda Europa, pero también los años posteriores, donde la deuda siguió creciendo en máximos absolutos con ingresos fiscales récord).

España supera ya los 1,7 billones de deuda pública, y por eso, la pregunta que los mercados empezarán a formular con más frecuencia no es política sino aritmética.

A eso hay que añadir la mayor oportunidad desperdiciada de la historia económica reciente: España va a perder entre 20.000 y 27.000 millones de euros de fondos Next Generation por incapacidad administrativa. No por falta de proyectos ni de dinero.

Por un Estado que no tiene la capacidad de ejecución que promete tener. Dieciséis ministerios con tasas de adjudicación por debajo del 50%. El 1% de los beneficiarios acaparando el 71% de lo adjudicado. Y la productividad por trabajador, cuarto trimestre consecutivo en caída.

El patrón que el sistema no puede nombrar

Cuatro presidentes; cuatro ciclos; cuatro veces el mismo resultado: crecimiento por acumulación de personas, aplazamiento de las reformas que duelen, y consolidación del modelo de bajo valor añadido como destino, no como circunstancia.

No se trata de analizar quién gobernó mejor o peor. La pregunta es por qué el sistema produce sistemáticamente el mismo resultado, con independencia de quién gobierne.

Este es un sistema que posee una dimensión temporal que la hace especialmente difícil de romper: los gobiernos operan en ciclos de cuatro años, mientras que las reformas estructurales tardan entre ocho y quince años en producir resultados visibles.

Ningún presidente puede reformar en profundidad el modelo productivo de su país, y ver los frutos antes de las siguientes elecciones. No es una cuestión de cobardía política, sino de geometría del tiempo democrático aplicado a decisiones de largo plazo.

En España, las tres reformas que transformarían el modelo productivo son electoralmente suicidas. El votante propietario (mayoría en este país) no quiere que bajen los pisos, dado que representan su patrimonio y su pensión informal.

El votante de baja cualificación no quiere más flexibilidad real del mercado laboral. Y el pensionista, que decide elecciones en una sociedad que envejece, no quiere ninguna reforma del sistema de pensiones mientras él ya juega.

Resultado: treinta años de productividad estancada, treinta años de tejido industrial en retroceso, treinta años de abandono de la base científica y tecnológica que determina en qué lugar de la cadena global de valor se posiciona un país.

Más allá de un defecto de presidentes, en JPA lo vemos como la geometría del sistema. Una geometría que, por cierto, tiene otra capa que este artículo deliberadamente no abre: la de las comunidades autónomas, con sus propios ciclos de endeudamiento, sus propios modelos de captura electoral y sus propias versiones del mismo consenso. Ese es otro artículo, y quizás el más incómodo de todos.

El test que viene

España puede seguir creciendo así. Probablemente lo hará porque el turismo aguanta, el empleo crece y el consumo resiste. Pero en un mundo donde la competitividad se mide en semiconductores, inteligencia artificial, transición energética gestionada y base industrial soberana, el crecimiento por acumulación de personas tiene un techo físico; uno que se acerca.

El Banco de España anticipa ya un parón del consumo, las exportaciones y la inversión en el segundo semestre de 2026. La energía cara castiga desproporcionadamente a los países sin base industrial propia. Y España enfrenta este momento sin presupuestos, con más de medio billón de deuda nueva acumulada en ocho años, con 20.000 millones de fondos europeos que va a devolver sin haber gastado, y con la productividad por trabajador en caída libre.

La pregunta que España debería hacerse, y que ningún informe oficial se atreve a formular, es si una democracia puede salir del consenso del aplazamiento desde dentro. O si solo lo abandona cuando el mercado, la demografía o una crisis exterior le quitan la opción de seguir eligiendo no elegir.

Los países que no pueden reformarse desde dentro no colapsan de golpe. Se vuelven irrelevantes despacio. Esa es la única forma de fracaso que ningún indicador macroeconómico captura a tiempo.

***Jose Parejo es CEO y fundador de Jose Parejo & Associates (JPA), firma de inteligencia estratégica que asesora a consejos de administración e instituciones en análisis geopolítico aplicado, riesgo político y toma de decisiones en entornos de alta incertidumbre.***