Se reúne el jueves

El Banco Central Europeo se va a saltar sus propias normas

Para completar sus estímulos monetarios tendrá que cambiar las condiciones de su programa de compra de activos

Draghi tiene que cambiar su normativa para aumentar los estímulos

Draghi tiene que cambiar su normativa para aumentar los estímulos Reuters

El Banco Central Europeo (BCE) realiza este jueves su penúltima reunión de este año en un momento delicado. Su principal objetivo (y casi único) de mantener las expectativas de inflación en el 2% cada vez está más lejos. “La tendencia marcada por la inflación en los últimos meses parece preocupante”, dijo este martes el gobernador del Banco de España, Luis María Linde.

Las casas de análisis esperan que el BCE busque soluciones a este proceso desinflacionista y las miradas vuelven a fijarse en la máquina de imprimir billetes. La entidad lleva algo más de medio año (desde marzo) comprando activos en el mercado por valor de 60.000 millones de euros con su programa de expansión cuantitativa, el ya popular QE. Unas compras que se centran especialmente en la compra de deuda pública que ya está emitida, esto es, en el mercado secundario.

“La tendencia marcada por la inflación en los últimos meses parece preocupante”, dijo este martes el gobernador del Banco de España, Luis María Linde.

De este modo, la institución inyecta cada mes 60.000 millones de euros nuevos (expandiendo su balance) a los mercados. El BCE podría anunciar cambios en este programa de compras tan pronto como el jueves. El 81% de las casas de análisis encuestadas por Bloomberg esperan que la autoridad monetaria dé un acelerón a su QE y, de éstas, más de la mitad esperan que sea este mismo año.

¿Qué pasará cuando el BCE llegue a sus propios límites? Lo más probable es que se los salte

El mercado está muy expectante ante la reunión del jueves del BCE, pero la entidad tiene un gran problema, y no es convencer al ala más ortodoxa, liderada por Alemania y los países del Norte, sino saltarse sus propias normas. Tal y como está diseñado hasta ahora el QE no podrá completarse en todos los países de la eurozona y, si además quiere ampliarlo, los problemas se multiplican.

El monopolio de Draghi

El BCE tiene prohibido financiar a los Estados, por este motivo, lo que hace es comprar en el mercado deuda que ya esté emitida. Si la entidad comprase en el mercado secundario toda la deuda emitida, también podría considerarse que está financiando a los países, lo que haría que este programa tuviese problemas de legalidad. Para evitar este inconveniente, la entidad se puso dos límites: no comprará más del 33% de cada emisión y tampoco de los bonos de un mismo emisor. De esta forma, no monopolizaría el mercado y permitiría a la deuda cotizar de forma más o menos habitual.

El problema es que, tal y como está diseñado el programa, la entidad no podrá completarlo (comprar 60.000 millones al mes hasta septiembre de 2016) en varios países: Lituania, Eslovaquia, Luxemburgo, Chipre y Letonia. De hecho, en Letonia, Lituania y Luxemburgo no podrá ni siquiera cumplir su objetivo este año. No hay papel suficiente en el mercado.

El calendario del BCE

El calendario del BCE

Estas dificultades técnicas ponen al BCE contra las cuerdas en el caso de que quiera ampliar su QE. La entidad tendría que aumentar este límite del 33% de deuda que puede adquirir de cada emisor, aunque aquí tendría un riesgo grave de que se considerara financiación a los Estados. Esta es, por tanto, una vía complicada. La alternativa para la entidad sería cambiar la composición de sus compras y empezar a adquirir otro tipo de activos, por ejemplo, deuda de las empresas.

La mayor parte de los expertos creen que el BCE optará por alargar su programa de compra de activos más allá de septiembre de 2016. Esta opción tendría un impacto menor sobre la economía y las expectativas de inflación, ya que sus efectos se difuminan más en el tiempo. Pero sí que daría mucha flexibilidad a la institución para retirar este programa cuando quiera. Por ejemplo, si cree que en septiembre de 2016 ya están sus objetivos cumplidos, podría quitarlo entonces al margen de que hubiese anunciado lo contrario. Pero esta vía también tiene un problema de papel en el mercado: no podrá ampliar mucho más tiempo las compras de activos en algunos países. Por ejemplo, en el caso de Alemania, tendría que acabar las compras en febrero de 2017, en Eslovenia en enero y en Finlandia, en mayo.

Más rápido de lo esperado

El BCE tiene otro problema por el tamaño que está alcanzando su balance, que crece más rápido de lo que la entidad estimaba. Su objetivo era llevarlo hasta los niveles de 2012, en el entorno de los 3 billones de euros, pero se ha encontrado con que en siete meses ha aumentado en 0,5 billones, hasta los 2,64 billones actuales. Si sigue a este ritmo, alcanzará el balance deseado en mayo. ¿Qué pasará entonces? Lo más probable es que la entidad también se salte esta premisa.

Balance del BCE

Balance del BCE

Además del QE, la institución también está aumentando su balance a través de las megasubastas trimestrales de liquidez a la banca con su programa TLTRO. Cada mes de final de trimestre inyecta al sector financiero miles de millones de euros que están condicionados a la concesión de nuevo crédito. El BCE está condenado a superar el techo que había puesto el Bundesbank (banco central de Alemania) de los 3 billones de euros en balance.

El arma secreta del BCE

Al margen del programa de compra de activos, el BCE tiene otra bala en la recámara, que no incumple ninguna de sus normas y que podría ser muy efectiva. Eso sí, es incluso más polémica que el QE y tendría el rechazo frontal de Alemania: rebajar más la facilidad de depósito.

Los bancos de la eurozona pueden depositar su exceso de liquidez en el BCE en esta cuenta llamada facilidad de depósito. Tradicionalmente esta cuenta ha tenido una remuneración, pero muy baja, para forzar a las entidades a que no tengan exceso de liquidez. Sin embargo, en junio de 2014, el BCE decidió poner los depósitos en negativo para que los bancos moviesen su dinero y no lo dejasen aparcado. Actualmente esta cuenta tiene una penalización del 0,2% y, aun así, no es suficiente para que los bancos no dejen ahí la liquidez que no utilizan. Actualmente tiene en deposito 157.000 millones de euros (un 15% de todo el PIB español). Si la entidad presidida por Mario Draghi decide aumentar la penalización de esta cuenta, podría ayudar a mover este dinero y que llegue a la economía real.

Esta decisión, que podría ser positiva para la economía, es peligrosa para los bancos, en especial en los países en los que la rentabilidad del mercado es muy baja. Si las entidades no encuentran ningún activo en el que colocar este dinero que sea seguro, líquido y rentable (que no sea negativo), no tendrán más remedio que dejar este dinero en el BCE y trasladar el coste a sus depositantes. Muchos bancos alemanes ya están rechazando los grandes depósitos de sus clientes y cobran una penalización por ellos. En España apenas existe remuneración al ahorro, ¿hasta dónde puede ser sostenible esta situación?